格罗斯：债券战争需要新思维

尔文曾说，适者生存。我引用这句话的目的并不是想跟科学家争论大自然的法则，而是觉得适应性对于生活在战争年代的人是至关重要的。

在20世纪最初的10年时间里，英国的军事学院和教官们被一种思想所束缚。在那个机枪还没有被广泛应用的年代里，他们认为在战场上使用机枪会严重损害士兵的斗志，而驰马试剑的对抗才是真正的战争。在这种守旧思想的影响之下，在1907年的时候，英国的骑兵仍坚持认为，来复枪虽然先进，但并不能取代快马和利剑。

在1916年的索姆河战役(The Battle of the Somme )中，英国士兵被命令向德国人进攻，并坚信骑兵和钢刀将会帮助他们击败敌人，但迎接他们的是1000挺德国机枪。正是由于缺乏对现代战争的理解，英国军队死伤无数，遭遇历史上最“黑暗的一页”。

在过去的几个月中，债券市场也经历一场“索姆河战役”。几乎所有的固定收益投资者都开始反思，他们之前对于债券作为一种资产类别的理解是不是完全错误的。以前，他们觉得债券是一种可以提供稳定收益和回报的资产。然而在过去的30年时间里，债券的这种属性已经变得越来越模糊，尤其是长期国债的总回报率在大部分时间里甚至要高于股票市场的回报率。而如今，随着债券收益率跌至谷底，债券市场是否也即将面临从冷兵器时代向热兵器时代的转变？

但我想说的是，无论将来债券市场将会如何演绎，投资者是否要尝试新的“武器”，机构投资者和个人投资者都需要将债券作为投资组合中必须配置的品种。

保险公司和养老基金都需要债券去平衡他们的固定收益类投资来平衡他们的资产负债表。而近期的债券收益率飙升对于他们来说这是一件再好不过的事情，因为他们资产负债表中债务的下降速度会快于债券资产价格的下跌。对个人投资来言，他们也需要将自己的养老金计划中的一部分投入到债券中，虽然他们并没有真切地感受到自己的这一部分投资。

我之所以这么说并不是要给利率的上涨唱赞歌，而是想反驳那些处于“旧兵器时代”的债券基金经理所提出的利率的上涨会让债券投资者亏钱的说法。我也想提醒所有投资者，即使利率上涨，也完全可以在不抛弃这个无论在过去还是未来都将是一个有效的投资工具的基础上，获得符合预期的稳定收益。

在过去的很长一段时间里，太平洋投资管理公司（PIMCO）一直都在不断地提醒我们现在正处在一种“新常态”之中，而且也预测到债券的收益率将不可避免地长期处于“零”的水平。相信我，没有哪一个投资机构会像PIMCO债券市场的这场深刻转变做如此深刻的思考。尽管，我们的基金过2013年5月份和6月份时遭遇重大打击，投资者大幅赎回资金，但我们知道PIMCO将会如何在接下来的这场债券战争中取得胜利。因为我们已经花了数年的时间来准备这场战争。我们想要我们的客户成为幸存的老兵，而非伤员。

接下来我将跟大家讲讲我们在未来的战役中的一些基本逻辑。

所有的投资品种（包括债券在内）本身已经具备了一些现代化的“武器装备”，而这些装备完全可以用来抵御未来不断上升的利率水平。而这类工具可以在收益率上涨的情况下，令价格避免出现不必要的下跌。而我们把债券投资者的这种武器称作利息（Carry）。利息其实就是收益率的另一种表达形式，但却没有收益率被使用的那么频繁。在美国的债券中，利息经常是指半年度固定支付的利息。很多债券的利息都是与债券的到期日期长短有着直接的联系。当利率水平如今年5月份那样大幅上涨的话，长期和中期债券的价格大幅下跌，那么与债券期限挂钩的利息则好比是战争中的“旧武器”。

但是，有的股票的利息却是与债券收益率和利率不挂钩的，其中包括AAA级以下评级的主权债券以及公司的信用债券。这类债券将根据宏观事件的波动性而支付溢价，或是根据信用风险的高低来偿付不同额度的风险溢价。此外，还可以通过买入非美元计价债券相关的债券，来利用汇率的风险获得更高的利息收益。

简而言之，债券的属性让它以5种形式存在，它们分别是期限期风险（也就是所谓的利率风险）、信贷风险、波动率风险、收益率曲线风险和货币风险。

在过去，期限风险一直是债券投资经理最喜欢加以利用的一个工具。而这也是为什么在1981年到2012年6月，随着债券收益率从15.25%跌至2.5%的过程中，债券能够成为股票的竞争者的一个最主要的原因。

在未来的债券战争中，中长期的国债就好比战马。然而，由于这类债券仍将受到众多全球投资者的配置需求，我并不想让他们完全放弃投资国债，但是对于债券基金经理而言，至少应该将投资的关注点从中长期国债上转移至别处，例如以上所提到的除了期限风险之外的另外四个风险之中。

然而，说起来容易，做起来却没有那么简单。因为适应性除了在学校里学习之外，更重要的是要在战场中进行真刀真枪的实践才能获得。

在未来，是否PIMCO也会完全地丢弃战马，捡起钢枪进行战斗？我想我们并不会这样做，而是会在利率大幅上升的情况之下，采取一种迂回的战术。

投资者未来可以在一个动态环境中，对债券、另类资产和股票进行灵活选择。我们希望投资者不要放弃债券。灵活的债券管理人的适应性将会很好，PIMCO不会在索姆河战役中落败。